“9月末市場開啟反彈以來，A股交易博弈劇烈程度已達(dá)牛市級別。”申萬宏源A股策略首席分析師傅靜濤表示，A股目前仍處牛市的“起手式”，9.24國新辦發(fā)布會是第一波行情的政策拐點(diǎn)，它以風(fēng)險(xiǎn)偏好提升為起點(diǎn)，以市場主要矛盾切換至國內(nèi)外政策相對力量為終點(diǎn)。他并指，2025年開年A股或續(xù)震蕩市，第二波行情最晚將于明年下半年啟動(dòng)，“該輪行情反映的是2026年A股盈利能力拐頭向上可見度的提升，這很可能是真正的‘大級別上漲行情’的起點(diǎn)”。

　　傅靜濤相信，A股仍處在牛市的“起手式”，第二波行情最晚于明年下半年啟動(dòng)，“這很可能是真正的‘大級別上漲行情’的起點(diǎn)”(受訪機(jī)構(gòu)供圖)

　　傅靜濤在“申萬宏源2025資本市場投資年會”上坦言，A股自9月24日反彈以來，資金供需層面出現(xiàn)三大變化。一是融資余額的提升，表明交易性資金活躍度的提高;二是被動(dòng)基金規(guī)模擴(kuò)張，與風(fēng)格強(qiáng)趨勢和主題活躍相互增強(qiáng);三是中小投資者定價(jià)影響力提升，互聯(lián)網(wǎng)平臺的共識成為新的投資案件來源。他相信，當(dāng)前A股交易博弈劇烈程度已達(dá)牛市級別，“但若牛市預(yù)期難以一蹴而就，如此程度的交易博弈隱含著大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)”。

　　“參考2007年、2015年和2021年的牛市規(guī)律，我們總結(jié)出三個(gè)共性條件。”傅靜濤介紹，首先是增量資金的持續(xù)流入，該條件現(xiàn)已具備。其次是基本面周期或結(jié)構(gòu)性改善，演繹成趨勢性改善邏輯。最后是市場對“長期大級別行情”的樂觀預(yù)期，“該預(yù)期更多或源自大國博弈過程中，我們可以主動(dòng)作為的破局點(diǎn)”。他認(rèn)為，明年中國的財(cái)政與貨幣共振發(fā)力是必然之舉，面對美對華加征關(guān)稅，中國政策充分對沖是現(xiàn)階段的合理預(yù)期，但經(jīng)濟(jì)驗(yàn)證期“政策執(zhí)行和效果尚待觀察確認(rèn)”。

　　A股盈利向上趨勢不變

　　A股盈利前景方面，傅靜濤說，若無美國加征關(guān)稅的影響，明年下半年全部A股兩非盈利能力或拐頭向上，但在國內(nèi)外政策疊加影響下，A股盈利能力向上拐點(diǎn)或延后至2026年。目前最貼近市場預(yù)期的假設(shè)是，2025年二季度美對華關(guān)稅升至30%，且市場對后續(xù)進(jìn)一步加征關(guān)稅存有憂慮。

　　傅靜濤補(bǔ)充說，基準(zhǔn)假設(shè)下，2025年全部A股兩非歸母凈利潤同比增速為6.5%;其中，明年首三季利潤增速將逐季改善，惟四季度或有回落。他并提醒，中短期看，中國經(jīng)濟(jì)基本面并不弱，但因后續(xù)下行擔(dān)憂的延續(xù)，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好或持續(xù)受到抑制。

　　“9月24日召開的國新辦新聞發(fā)布會，是本輪A股的政策拐點(diǎn)。”傅靜濤指出，會議有關(guān)“發(fā)展資本市場”的政策表述，提升了A股風(fēng)險(xiǎn)偏好，交易性資金活躍度隨之提升。不過，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)市場主要矛盾從國內(nèi)政策發(fā)力的單一影響，轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;特朗普交易”和國內(nèi)政策發(fā)力的相對力量，“因風(fēng)險(xiǎn)偏好受到抑制，明年開年A股行情可能偏弱”。

　　傅靜濤判斷，最晚在明年下半年，市場將預(yù)期2026年的供給出清，屆時(shí)A股盈利能力向上拐點(diǎn)將真正到來，行穩(wěn)致遠(yuǎn)的上漲行情也將啟動(dòng)，“這是牛市‘起手式’的第二波行情，其啟動(dòng)條件可能是中美談判過程中，能夠交換到的破局點(diǎn)”。

　　并購重組方向高看一線

　　投資策略方面，傅靜濤認(rèn)為，明年投資者應(yīng)向金融改革要回報(bào)，建議關(guān)注并購重組及回購注銷領(lǐng)域的投資機(jī)會。他解釋，一是上市未果的科創(chuàng)企業(yè)，借同一實(shí)控人上市平臺變相上市;二是有央企資產(chǎn)注入，地方政府利用上市平臺盤活資產(chǎn);三是基于產(chǎn)業(yè)趨勢拐點(diǎn)的并購，傳媒、計(jì)算機(jī)、醫(yī)藥生物、先進(jìn)制造等均可能迎來一二級市場的聯(lián)動(dòng)拐點(diǎn)方向。他并指，資本市場改革是結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會的重要來源，隨著市值管理指引的落地，回購注銷市值管理的效果相較現(xiàn)金分紅更直接，且有望成為主流趨勢。

　　申萬宏源“2025年A股行業(yè)配置報(bào)告”提醒，目前人工智能產(chǎn)業(yè)鏈硬件端行業(yè)的隱含預(yù)期或較充分，明年應(yīng)用端投資機(jī)會相比硬件端更好;從技術(shù)周期演變角度看，新質(zhì)生產(chǎn)力的股市映射會從硬件端行進(jìn)至應(yīng)用端，包括機(jī)器人、低空、人工智能應(yīng)用等。反轉(zhuǎn)行業(yè)中，金融地產(chǎn)鏈和消費(fèi)品，其預(yù)期差從行業(yè)供需結(jié)構(gòu)及估值定價(jià)角度看最大;另一方面，由于核心資產(chǎn)股價(jià)消化調(diào)整已到位，明年或先于基本面見底。

　　綜合景氣、估值、籌碼、政策及A股市場交易特征，申萬宏源策略團(tuán)隊(duì)建議，明年關(guān)注社會服務(wù)、美容護(hù)理、食品飲料、醫(yī)藥生物、電池、光伏設(shè)備等核心資產(chǎn)，房地產(chǎn)、銀行、鋼鐵、建材、建筑等金融地產(chǎn)低估值產(chǎn)業(yè)鏈，以及計(jì)算機(jī)。