近期黃金價(jià)格經(jīng)歷了顯著波動(dòng)，一度接近每盎司2800美元的高位，黃金價(jià)格在達(dá)到高點(diǎn)后開(kāi)始下跌，在美國(guó)大選后跌至2567美元左右，其后有所反彈，回升至2600到2700美元之間。

　　黃金作為一種特殊的資產(chǎn)，由于不產(chǎn)生利息，因此買入并持有的方法只適合于長(zhǎng)期配置，不適用于價(jià)格投機(jī)。歷史上黃金價(jià)格的特點(diǎn)是短期快速上漲，長(zhǎng)期橫盤或緩慢下跌，這種價(jià)格快漲慢跌的非對(duì)稱性，與持有黃金不生息有關(guān)。

　　不生息、快長(zhǎng)、慢跌的特點(diǎn)，讓黃金成為了“注意力”的對(duì)立面，在無(wú)人問(wèn)津時(shí)上漲，在人聲鼎沸時(shí)下跌。而當(dāng)前黃金仍處于情緒較高的階段，金價(jià)對(duì)短期利空的消化尚未完全結(jié)束。

　　大選后的金價(jià)下跌與美元走強(qiáng)和地緣政治緊張局勢(shì)緩解有關(guān)，但這些并非黃金價(jià)格的主要影響因素。自2022年以來(lái)，黃金與美元出現(xiàn)了同步走強(qiáng)的現(xiàn)象。如果通常認(rèn)為美元強(qiáng)勢(shì)會(huì)導(dǎo)致黃金弱勢(shì)，或者反之，則需要解釋為何美元與黃金同時(shí)走強(qiáng)成為了2022年之后的一個(gè)顯著趨勢(shì)。

　　關(guān)于黃金價(jià)格上漲的原因，有人認(rèn)為是地緣政治事件，如俄烏沖突和巴以沖突，但在黃金價(jià)格形成機(jī)制中，地緣政治事件只是扮演著導(dǎo)火索和催化劑的角色，本身積累了價(jià)格上漲的動(dòng)力，在事件催化后實(shí)現(xiàn)上漲。事后看，黃金對(duì)于地緣政治事件的反應(yīng)是既敏感也高度有效。比如，俄烏沖突開(kāi)始后的短時(shí)間內(nèi)黃金就完成了定價(jià)，此后的價(jià)格走勢(shì)和持續(xù)波動(dòng)與地緣政治的關(guān)系不大。

“去美元化”利好商品價(jià)格

　　兩個(gè)關(guān)鍵原因?qū)е曼S金對(duì)美元走強(qiáng)：一是美國(guó)持續(xù)的赤字貨幣化，透支了美元的信用基礎(chǔ)。MMT（現(xiàn)代貨幣理論）能否持續(xù)，取決于資金是否得到有效利用，提高生產(chǎn)效率，使得可持續(xù)增長(zhǎng)成為可能，這就是良性加杠桿和劣性加杠桿之間的區(qū)別。二是美國(guó)在俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)中凍結(jié)了俄羅斯的海外美元資產(chǎn)，這一行為對(duì)美元的信用體系產(chǎn)生了反作用力，一些國(guó)家對(duì)美元信用的不信任度加深。

　　當(dāng)“去美元化”在一些領(lǐng)域形成共識(shí)，不僅是黃金，一切有供給稀缺性的“實(shí)物商品”都會(huì)對(duì)“紙質(zhì)貨幣”走強(qiáng)。總結(jié)來(lái)說(shuō)，黃金價(jià)格持續(xù)上漲的決定因素是全球信用貨幣體系的可信度在下降。

　　關(guān)于特朗普是增強(qiáng)還是削弱美元的信用基礎(chǔ)，取決于特朗普政府能否控制債務(wù)增長(zhǎng)、抑制長(zhǎng)期通脹、提高生產(chǎn)效率，即實(shí)現(xiàn)貝森特所提出的“3-3-3”目標(biāo)。對(duì)此我們持謹(jǐn)慎的態(tài)度。

　　除非在特朗普?qǐng)?zhí)政期間，AI的應(yīng)用層面出現(xiàn)了顯著突破，一手提高全要素生產(chǎn)率，一手治國(guó)理政削減政府赤字。否則的話，特朗普為了避免經(jīng)濟(jì)硬著陸和股票市場(chǎng)大跌，依然難以避免繼續(xù)采取拜登的赤字貨幣化政策，刷后代的“信用卡”。這是特朗普對(duì)美元信用的第一個(gè)影響。

　　特朗普對(duì)美元信用的第二個(gè)影響是，是否有更多的國(guó)家愿意借錢給美國(guó)──持有美元、購(gòu)買美債，也就是“去美元化”的趨勢(shì)是否持續(xù)。特朗普的回歸可能減輕俄羅斯的壓力，但俄羅斯也不太可能與美國(guó)重建情感上的友好關(guān)系，因?yàn)閮赡旰蟮闹衅谶x舉和四年后的總統(tǒng)選舉可能導(dǎo)致政治格局發(fā)生變化，美俄外交關(guān)系可能再次生變。

　　可以預(yù)見(jiàn)的是，特朗普政府上臺(tái)后，美國(guó)可能減弱對(duì)歐洲和中東這兩大戰(zhàn)區(qū)的軍事援助。盡管特朗普不希望，但孤立主義的潛在后果是可能降低美國(guó)的地緣政治影響力和貨幣地位，讓“去美元化”的趨勢(shì)得到強(qiáng)化。

　　黃金真正的對(duì)立面，并不是特朗普所倡導(dǎo)的強(qiáng)勢(shì)美元地位，而是馬斯克所代表的AI趨勢(shì)──通過(guò)AI降本增效，降低赤字率，減少非必要支出和政府運(yùn)行成本，提高政府運(yùn)行效率，降低制造業(yè)成本，提升全要素生產(chǎn)率，最終實(shí)現(xiàn)人工智能AI引領(lǐng)下的生產(chǎn)率提高。

　　無(wú)論是左手用AI提高政府運(yùn)行效率，減少政府對(duì)于赤字貨幣化的依賴，還是右手把AI應(yīng)用于自動(dòng)駕駛和人形機(jī)器人，提高要素生產(chǎn)率，AI已經(jīng)是美國(guó)的國(guó)策和國(guó)運(yùn)。

　　如果這一愿景成為現(xiàn)實(shí)，黃金價(jià)格的持續(xù)上漲將會(huì)終結(jié)，這預(yù)示著混沌的終結(jié)和新秩序的誕生。反之，混沌會(huì)加劇，赤字貨幣化可能加劇，滯脹可能加劇，而反混沌、反赤字、反滯脹是黃金的核心價(jià)值。

　　因此，對(duì)于黃金的分析應(yīng)該聚焦于AI能否提升生產(chǎn)效率，引發(fā)硬件革命，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，解決分配問(wèn)題。當(dāng)前我們已經(jīng)見(jiàn)證了馬斯克的美好愿景，以及特朗普和馬斯克共同努力通過(guò)AI使美國(guó)再次偉大的技術(shù)路徑。他們能否實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，還需時(shí)間來(lái)證明。

（作者為天風(fēng)證券首席宏觀分析師）