圖：按上市規(guī)劃除牌程序取消上市之公司數(shù)目

　　日前有傳媒報(bào)道，隨著退市公司數(shù)量的不斷增加，香港交易所與證監(jiān)會經(jīng)初步咨詢市場后，已開始規(guī)劃有關(guān)機(jī)制，正積極研究建立本地場外交易（OTC）平臺，為退市股票提供一個(gè)合法合規(guī)的交易通道。

　　報(bào)道披露了這一制度設(shè)計(jì)的要點(diǎn)和相關(guān)人員構(gòu)想，其出發(fā)點(diǎn)無疑是為了保護(hù)投資者利益、完善市場退出機(jī)制，但在當(dāng)前構(gòu)想中所體現(xiàn)的“禁止投機(jī)、禁止推薦、禁止再融資、禁止再轉(zhuǎn)板”等限制，值得進(jìn)一步審慎評估。

　　讓企業(yè)有再戰(zhàn)主板機(jī)會

　　報(bào)道提出，香港版OTC市場將避免投機(jī)炒作和過度宣傳，限制再融資與轉(zhuǎn)板的可能性。這種限制固然出于監(jiān)管審慎，但若OTC僅僅是“存量資產(chǎn)的清算池”，其市場功能將嚴(yán)重受限，甚至可能變成企業(yè)與投資者“失聯(lián)”的封閉終點(diǎn)。

　　與此相比，美國的OTC市場正是許多企業(yè)轉(zhuǎn)型自救、蟄伏再起的孵化地。從Pink Sheet到OTCQB，再到符合條件重新登陸主板，美國為企業(yè)設(shè)計(jì)了一條“退而不死，再戰(zhàn)主板”的制度跑道。例如一些因合規(guī)問題退市的中小科技公司，通過OTC期間重建治理、調(diào)整戰(zhàn)略，再次獲得市場信任并成功轉(zhuǎn)板。這樣的機(jī)制不僅給了企業(yè)機(jī)會，也激活了市場。

　　在香港現(xiàn)有設(shè)想中，OTC交易將杜絕推介行為，并禁止再融資活動。這無疑降低了風(fēng)險(xiǎn)，但也極可能導(dǎo)致市場活力喪失。沒有推介、沒有信息披露、沒有資金支持的市場，很難吸引投資者長期駐足，更遑論企業(yè)轉(zhuǎn)型升級。

　　流動性缺失的后果將非常嚴(yán)重，主要集中在以下三點(diǎn)：1）投資者更難出清持股，資產(chǎn)凍結(jié)；2）企業(yè)缺乏融資平臺，無法實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型；3）平臺交易低迷，反而影響整體市場信心。

　　美國OTC Markets Group（場外交易集團(tuán)）之所以維持一定程度的活力，正是因?yàn)樗试S一定程度的信息傳播、合規(guī)融資和分層管理機(jī)制（如OTCQX對信息披露要求更高）。這類靈活機(jī)制有助于形成“信任分層”與“價(jià)格發(fā)現(xiàn)”，從而保持市場有序運(yùn)行。

　　吁允許企業(yè)融資

　　香港不必覆製美國OTC市場的自由度，但完全封閉、禁止一切擴(kuò)展空間的做法，也可能過于保守。筆者認(rèn)為，港版OTC可以探索以下改進(jìn)方向：

　　其一，引入“分層機(jī)制”：如設(shè)立“基礎(chǔ)層”（Pink-style）和“發(fā)展層”（類似OTCQB），讓不同治理水準(zhǔn)的企業(yè)接受不同監(jiān)管。

　　其二，允許小規(guī)模定向融資：針對通過審計(jì)、信息披露合規(guī)的企業(yè)，允許在OTC市場進(jìn)行特定用途的再融資，如債務(wù)重組或研發(fā)投資。

　　其三，設(shè)立“轉(zhuǎn)板觀察期”制度：允許符合條件的企業(yè)在OTC市場運(yùn)行一段時(shí)間之后，申請重新上市，并接受審查，建立可量化的“再戰(zhàn)主板”通道。

　　其四，規(guī)范而非全面禁止推介活動：推動信息披露平臺建設(shè)，允許機(jī)構(gòu)在風(fēng)險(xiǎn)提示下發(fā)布分析與推介內(nèi)容，激發(fā)流動性但不誘導(dǎo)炒作。

　　總結(jié)來說，香港資本市場的韌性，需要一個(gè)良性的“退市生態(tài)”。退市并不應(yīng)成為終結(jié)，OTC市場不應(yīng)僅是退市后的“安置場”，更應(yīng)是一次“轉(zhuǎn)型重啟”的契機(jī)。如果港版OTC能在嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，引入分層治理、適度融資與轉(zhuǎn)板機(jī)制，借鑒美國經(jīng)驗(yàn)、融入本地特色，打造出一條“退而不死、重振旗鼓”的制度路徑，它不僅能更好保護(hù)投資者，增強(qiáng)市場韌性，也將為香港構(gòu)建更加完整與有彈性的資本市場生態(tài)體系。

（作者為香港中小上市公司協(xié)會主席）